印度市场研究报告

联想集团（0992.HK）成立于1984年，历经海外品牌代理、自主品牌、国内PC龙头到全球PC龙头的蜕变，自2013年起PC出货量稳居全球第一。在混合式AI战略驱动下，公司逐步成长为“终端+基础设施+服务解决方案”全栈式AI厂商，形成IDG、ISG、SSG三大业务集团协同发展的格局。FY25/26公司实现营业收入830.75亿美元，调整后归母净利润20.49亿美元，FY23/24至FY25/26营收与净利润复合增速分别达20.9%和40.5%，整体业绩增长趋势清晰。 IDG（智能设备业务集团）为公司基本盘，覆盖PC、智能手机及智能设备等终端。FY25/26 IDG营收589.35亿美元，同比增长16.6%，运营利润率约7.2%。公司作为全球PC龙头，2026年上半年全球PC市场份额达24.7%，在全行业出货量同比下滑的逆风周期中仍实现正增长，凸显经营韧性。中长期看，AI PC渗透率提升推动产品高端化，FY25/26第四季度高端PC占PC总出货量已超50%，叠加天禧个人超级智能体等端侧AI生态布局，产品均价与盈利能力有望稳步提升。手机业务聚焦摩托罗拉品牌，在美洲、亚洲及欧洲市场稳步向上，强化多终端生态协同。 ISG（基础设施方案业务集团）是增长最快的板块，涵盖服务器、存储及液冷解决方案，采用OEM+ODM模式覆盖全球头部云厂商及企业客户。从行业背景看，AI算力需求持续高景气，据第三方测算全球AI服务器市场规模有望由2025年的约2431亿美元增至2030年的约12391亿美元，2024至2030年复合增速达40.6%，其中推理侧工作负载占比预计提升至七成以上，成为基础设施市场扩张的重要动力。FY25/26 ISG营收191.88亿美元，营收占比由FY20/21的9.9%提升至21.8%。AI服务器成为核心增长引擎，截至FY25/26第四季度在手储备订单价值达210亿美元，季度环比增长35.5%；公司深化英伟达生态合作，GB300机柜已实现量产出货，并成为Vera Rubin机柜合作伙伴，同步推进第六代Neptune温水水冷技术在主流AI服务器的应用。盈利能力方面，FY25/26第四季度ISG运营利润率转正至3.6%，中期目标突破5%，长期目标达7%。公司x86服务器在2026年第一季度跻身全球第二，并通过收购Infinidat补齐高端存储自有IP短板，完善AI数据中心全栈布局。 SSG（方案服务业务集团）是公司核心利润来源之一，FY25/26营收100.28亿美元，运营利润率22.4%，运营利润占比达34.3%。TruScale构建XaaS“一切皆服务”模式，推动客户向按需付费订阅转型，其中DaaS营收同比增长26.9%、IaaS营收同比增长42.5%。公司基于混合式AI优势集整合AI Factory、AI Services与AI Library，依托TruScale平台为企业提供全栈式AI解决方案，打开从传统IT运维向AI部署与运营服务升级的空间；作为2026年FIFA世界杯官方技术合作伙伴，公司将混合式AI能力应用于赛事运营与观赛体验，验证了复杂行业场景的端到端交付价值。SSG潜在市场规模2026财年达5100亿美元，其中AI驱动相关1700亿美元，预计2030财年提升至8750亿美元。 全球化布局构筑核心壁垒。公司采用“中国+N”产能战略，在11个国家运营30余个制造基地，覆盖180多个市场，2026年跻身Gartner全球供应链25强前五；依托21个全球研发中心持续强化AI创新能力，FY25/26研发投入达24.90亿美元。公司资本开支持续投向AI服务器产能与液冷设施建设，进一步增强面向AI云算力中心的供货能力。公司提出两年内营收突破1000亿美元、3至5年达到1300亿美元、长期突破1500亿美元的发展目标，并设定长期净利率突破8%的盈利提升目标，充分彰显由主业筑底与新兴业务放量共同驱动的持续增长信心。

瑞华技术（920099.BJ）成立于2007年，2024年在北交所上市，是一家以化工工艺包技术为核心的石化工艺技术服务商，业务覆盖工艺路线与催化剂开发、技术许可、技术服务、化工设备设计与制造以及新材料技术开发，具备“工艺包-核心设备-催化剂”一体化成套解决方案能力。公司现为国家级专精特新“小巨人”企业、国家级高新技术企业，截至2025年末拥有已获授权专利78项（其中发明专利57项），技术实力在国内同行业中居领先地位。 在核心工艺包领域，公司掌握16套成套化工工艺包，技术应用于国内多个重要基础有机原料产能。其中乙苯/苯乙烯成套技术成熟稳定，应用该技术的装置最大产能可达60万吨/年、设计产能达80万吨/年；环氧丙烷/苯乙烯（PO/SM）联产成套技术打破荷兰壳牌、利安德巴赛尔、雷普索尔等国际巨头垄断，使公司成为国内少数拥有该技术的企业之一，并于2016年完成首套转让、2025年10月广西石化27/60万吨POSM装置完整采用公司自主工艺包、设备及催化剂；正丁烷制顺酐成套技术采用具有自主知识产权的“丁烷氧化+溶剂吸收”工艺，能耗与物耗低、装置稳定运行周期长。据卓创资讯数据，公司技术在国内苯乙烯、环氧丙烷、顺酐的应用产能占比分别达29.98%、12.07%、28.74%。配套方面，公司自主开发脱氢/氧化/聚合等反应器、各类换热器及乙烯与LNG低温储罐等专用设备，以及加氢、脱水、保护、环氧四大系列催化剂，既降低客户装置能耗，又保障工艺完整性与生产效率。 海外拓展方面，公司积极开拓欧洲、中东及俄罗斯市场，截至2023年9月已在欧洲和中东布局多个苯乙烯类项目，累计在手订单4666.15万元，其中俄罗斯1380万元、伊朗3286.15万元；伴随中东石化基建需求释放与战后重建推进，海外业务有望贡献增量。 新材料业务是公司第二增长曲线。全资子公司山东瑞纶规划建设20万吨/年高端新材料项目，产品涵盖聚苯乙烯、苯乙烯-丙烯腈共聚物（SAN）、丙烯酸酯-苯乙烯-丙烯腈共聚物（ASA）、甲基丙烯酸甲酯-苯乙烯共聚物（MS），广泛应用于家电、汽车、通信设备等领域，推动公司从纯技术服务商向“技术+新材料”一体化平台升级；项目二期主装置正招标，达产后预计可年产12万吨聚苯乙烯、3万吨SAN、2.5万吨ASA、2.5万吨MS。 前沿储备方面，聚酰亚胺（PI）是制约我国高技术产业发展的“卡脖子”高分子材料，高端产品进口依存度超80%。公司布局PI全产业链，规划分期建设上游原料装置并落地2000吨/年PI连续化生产线，远期择机扩建至2万吨/年PI及300万㎡/年双向拉伸PI薄膜，自研全链工艺可使生产成本降低20%—30%，面向柔性显示、航空航天、半导体封装等高端场景。对叔丁基苯乙烯（TBS）是光刻胶与先进封装关键功能单体，公司成功开发其制备工艺并实现产业化，填补国内空白，有望提升在半导体封装等产业链的话语权。 财务方面，受项目交付与收入确认时点影响，公司业绩存在波动：2024年营业收入5.55亿元（同比+40.7%），2025年5.81亿元（同比+4.7%），归母净利润分别为1.16亿元与1.07亿元；机构预计2026—2028年营业收入约6.35、16.61、24.98亿元，归母净利润约1.10、1.52、2.01亿元，增长主要来自新材料产能释放与海外订单交付。整体来看，瑞华技术凭借稀缺的一体化工艺技术壁垒与丰富的高端新材料储备，正从技术服务商向新材料平台型公司升级。

国金证券发布的《大模型赋能投研系列》测评报告，以2026年7月31日发布的DeepSeek V4 Flash为主要对象，并引入Kimi K3与GLM-5.2作为对照，系统考察三款大模型在真实金融研究场景中的综合能力。测评围绕财务建模、多因子回测与行业研究三类典型任务展开，覆盖数据库取数、表格建模、图表生成、资料溯源与研究报告输出等关键环节，重点检验模型从理解开放需求、自主拆解任务、规划执行路径，到在多个工具与数据源之间协同操作并形成最终交付物的长程任务能力。 在模型规格与成本方面，DeepSeek V4 Flash采用MoE架构，总参数284B、激活参数13B，原生支持100万Token上下文，最大输出384k Token；相较DeepSeek R1，其单Token推理开销与KV Cache占用显著下降。三款模型均支持约100万Token上下文，DeepSeek V4 Flash的API输入输出价格约为每百万Token 1元与2元，单位调用成本明显低于对照模型，使其更适配投研场景中高频、长流程的调用需求。公开基准显示Kimi K3综合得分领先，DeepSeek V4 Flash与GLM-5.2处于相近水平，但前者以约二十分之一的单价取得与后者相当的综合表现。 本地部署方面，DeepSeek V4 Flash完整模型权重约167GB，官方给出基于vLLM与SGLang的单机多卡服务化部署方案；社区Unsloth发布多种精度GGUF量化包，可配合llama.cpp进一步降低门槛。官方参考配置包括4×GB300、8×B200、4×H200等单节点多卡方案；社区MiaAI-Lab以两台DGX Spark（合计256GB统一内存）运行完整模型并支持1M上下文；Bilibili社区实测采用双卡RTX PRO 6000（合计192GB显存），在256K上下文、单并发下输出速度约98.33 token/s。本地部署的价值集中在数据不出域、调用不受计费与速率约束、模型版本可自主锁定，契合金融机构对数据安全与合规的要求。 从硬件看，各型号GPU单卡显存差异明显：NVIDIA H200 SXM为141GB、B200 SXM为180GB、GB300为288GB；按显存估算，4×H200合计约564GB、4×GB300合计1,152GB、8×B200合计1,440GB。GGUF量化版本涵盖1-bit至8-bit多档，权重文件体积从约82.5GB（1-bit）到162GB（8-bit）不等；约128GB内存的设备适合运行2-bit或低位3-bit版本，运行质量更优的Q4或Q8版本则需256GB及以上可用内存，Apple Silicon Mac可凭统一内存容纳更高精度权重，进一步降低了单机部署门槛。 三类任务实测中，财务建模任务以某光模块公司为对象，要求模型搭建经营预测、三张报表、现金流折现与可比公司对比模型，并输出敏感性分析与研究报告。Kimi K3采用“分产品销量×单价”的预测逻辑，报告自洽、排名居首，但底稿公式联动较弱；DeepSeek V4 Flash的表格模型跨表联动完整、可复算性最好，但收入预测以年度增速驱动、经营变量未真正进入测算；GLM-5.2底稿出现多处公式异常且报告结论相互冲突，综合第三。多因子回测任务基于沪深300历史成分股构建价值、质量、动量、低波动等六类因子，经去极值、行业中性化与标准化后，通过IC、Rank IC与十分组收益检验单因子表现，多因子环节按等权合成综合得分、每期选取前10%个股构建等权组合并月频调仓；DeepSeek V4 Flash是唯一按单边0.03%费率扣除交易成本并剔除不可交易个股的模型，底稿完整可复核，居首；Kimi K3与GLM-5.2均未计入交易成本且时点处理不完善。行业研究任务以半导体设备产业链为对象，Kimi K3的六维加权评分框架最完整、结论推导清楚，排名第一；DeepSeek V4 Flash公司数据库覆盖最广、唯一保留原始资料层但知识库关联薄弱；GLM-5.2展示内容丰富但来源与内部链接不完整。综合来看，Kimi K3在三类任务中整体居首，DeepSeek V4 Flash工程实现与数据口径最为规范，本地部署可行性进一步拓宽了其应用边界。

热景生物（688068.SH）成立于2005年，2019年于科创板上市，是一家以体外诊断（IVD）业务为基础、向创新药研发转型的生物科技企业。公司依托“磁微粒化学发光、上转发光（UPT）、糖链外泌体”三大技术平台，在肝病全周期管理、肿瘤早筛等差异化赛道建立壁垒，凭借高毛利、复购稳定的特性持续贡献现金流，为创新药子公司的研发投入提供资金保障，推动公司从单一诊断业务向“诊疗一体化”综合业务转型。 创新药布局方面，公司通过舜景医药、尧景基因、禹景药业、智源生物等子公司，分别切入抗体药物、小核酸、活菌药物等高壁垒制药领域，形成多管线、多技术路线并行的战略格局。其中，舜景医药开发的SGC001是全球首个进入临床研究阶段、靶向S100A8/A9的心肌保护类治疗性抗体，应用于急性心肌梗死（AMI）发作6小时内至PCI手术前的院前急救场景。临床前研究显示，低、中、高剂量下恒河猴心梗面积分别减少23%、43%、53%；2025年3月SGC001获FDA快速通道认定，2025年10月Ⅰb期临床取得积极初步结果，中高剂量组心肌梗死面积百分比分别降低20.5%、38.1%，安全性与有效性得到初步验证，目前正推进Ⅱ期临床、预计2027年年中完成入组。基于机制数据外推，38.1%的心梗面积下降预计可使心衰发生概率降低30%—50%，有望成为心梗急救“黄金一小时”标准用药，填补院前干预领域空白。舜景医药另布局SGC003双抗，在多种肿瘤模型中低剂量抑瘤效果优于PD-1、CTLA-4单抗，已递交IND申请。 尧景基因发布自主研发的KardiaShuttle™心脏靶向小核酸递送平台，依托TA-SEEK™ AI大模型发掘心肌细胞膜表面特异性靶点，实现siRNA、ASO向心脏组织的精准递送；临床前研究显示其心脏敲低效果超过95%、持续时间超60天，活性与持久性比肩肝脏靶向标杆技术GalNAc。该平台已在MSTN、PLN、APP三个管线获得专利授权，覆盖增肌减脂、心衰、阿尔茨海默病等领域，首款心脏靶向候选药物进入关键开发阶段，有望与SGC001在心血管领域形成协同。 禹景药业以AKK活性菌为核心，布局药品、保健食品、化妆品新原料三大场景，YG2602成为全球首款化妆品级AKK菌株，同源菌株YG2645通过FDA的GRAS认证，使禹景成为全球唯一同时持有AKK菌化妆品新原料备案与GRAS食品原料认证的企业。智源生物开发的AA001新一代Aβ单抗，首创靶向毒性最强的Aβ寡聚体亚群，2025年12月启动Ⅰb期临床，2026年3月完成首例患者入组，差异化表位设计有望使其成为国产高效安全的阿尔茨海默病治疗药物。 IVD业务方面，磁微粒化学发光平台覆盖超200项检测项目，肝病相关检测形成差异化优势；上转发光POCT平台适配基层与急诊现场检测；糖链外泌体/糖捕获平台聚焦肝癌、胰腺癌、胃癌早筛，其中肝癌外泌体检测试剂盒及配套软件已进入国家药监局三类产品注册申报流程，获批后有望开启第二增长曲线。 财务方面，受新冠检测业务出清、行业集采及创新药研发投入加大影响，公司2025年营业收入约4.05亿元、同比下滑20.6%，归母净亏损约2.16亿元；机构预计2026—2028年营业收入分别为约4.49、5.07、6.61亿元，逐步回暖。公司通过股份回购维护股东权益，并以自有资金启动新一轮回购方案。整体来看，热景生物正从特色IVD企业向创新药平台型公司升级，核心管线持续推进与技术平台逐步验证，有望打开长期成长空间。

本报告由海通国际AI软件与互联网研究团队发布，聚焦2026年8月全球AI大模型行业的最新趋势。报告的核心判断是：尽管市场因算力投入从资本开支向运营支出、从训练向推理传导而担忧AI周期见顶，其对行业需求侧仍保持乐观。报告认为模型层竞争格局正在恶化——国产开源生态持续突破，海外市场也加速拥抱开源，模型能力差距不断缩小；同时头部闭源厂商竞争加剧，收入端面临token价格下探与客户切换成本下降的压力。但这也意味着应用层迎来加速渗透：模型能力提升与价格下行共同抬升企业AI部署的投入产出比，此前不经济的场景变得可行。 在开源与闭源关系上，报告观察到前沿能力正被开放模型快速复现。7月16日月之暗面发布旗舰开源模型Kimi K3，整体仍落后于Claude Fable 5与GPT-5.6 Sol，但在编程、智能体与视觉推理等关键能力上已接近前沿；7月15日Thinking Machines Lab发布首个通用模型Inkling，在Artificial Analysis智能指数中获41分，超过Nemotron 3 Ultra，成为美国实验室能力最强的开放权重模型。与此同时，Meta与xAI凭借Muse Spark与Grok 4.5重回竞争，说明充足算力与高质量数据仍能在短期内重新拉近模型差距，前沿模型市场更应被理解为动态竞赛而非稳定的三强格局。闭源侧，OpenAI于7月底大幅下调GPT-5.6部分型号定价，速度最快、价格最低的Luna下调80%，Terra下调20%，Sol维持原价并推出“快速模式”，反映价格竞争持续加剧。 需求侧，报告援引Exponential View的研究指出杰文斯悖论仍然有效：token需求价格弹性约1.2—1.8，价格每降10%用量增加12%—18%，token总支出仍在上升；叠加模型能力提升与推理“思考”消耗更多token，总需求被进一步放大。从收入节奏看，全球模型年度经常性收入（ARR）仍在加速，2026年预期全球模型ARR与AI算力累计折旧相匹配，说明行业收入已能覆盖算力折旧成本；当前全球ARR同比增速约500%，远超折旧追赶线，缓解了市场对算力投入回报的担忧。分区域看，海外模型ARR由2024年约117亿美元增至2026年预期2740亿美元（其中OpenAI 800亿、Anthropic 1500亿、Gemini 400亿等），国内由2024年约1亿美元增至2026年预期184亿美元（字节跳动63亿、阿里43亿、DeepSeek 20亿、智谱25亿等），整体同比增速超过500%。 应用渗透方面，编程场景仍有空间，但第二波（白领市场）渗透斜率放缓是客观事实；报告强调编程智能体正在演变为通用智能体，使用人群早已超越程序员。传统行业的AI渗透持续上行，开源突破与模型性价比提升促进传统企业拥抱AI。政策层面，7月30日中共中央政治局会议部署下半年经济工作，强调深入实施“人工智能+”行动、发展智能经济新形态、完善人工智能治理体系，“人工智能+”由“全面实施”转向“深入实施”，标志AI从试点探索迈入全面铺开阶段；美国企业AI采用率约20%（Census BTOS，2026年5月），仍在稳步爬坡。 报告还梳理了新一代AI实验室（neo-labs）的兴起：SSI（Ilya Sutskever，安全超级智能，2026年7月获NVIDIA约50亿美元注资）、World Labs（李飞飞，空间智能）、Thinking Machines（Mira Murati，人机协作，已发布Inkling）、Periodic Labs（Liam Fedus，AI科学家）、AMI Labs（Yann LeCun，世界模型JEPA）、Ineffable Intelligence（David Silver，强化学习）、卜拉格科技（林俊旸，世界模型与具身大脑）、Recursive Superintelligence（田渊栋，自我改进AI）、Flapping Airplanes（数据效率）、Prentis（computer-use模型）等，反映出持续新范式的可能性与人才流动（如Jeff Dean离职）。行业面临的不确定性包括模型收入增速斜率放缓、企业AI渗透仍处早期、价格竞争对变现的压制以及算力投入回报的可持续性。

本报告是国泰海通证券发布的造纸行业7月月报，其专题部分以箱板纸与瓦楞纸（统称箱瓦纸）为对象，系统复盘了2016—2025年十年间的旺季运行规律，并同步梳理了7月文化纸、白纸板、箱瓦纸、废纸与木浆的价格与供需表现。箱瓦纸需求具有明显季节性，与节假日及电商物流高度相关：上半年整体偏弱，下半年传统节日密集，8月下旬至10月（金九银十，叠加中秋、国庆与双11前置备货）为传统旺季，11—12月受双11落地、圣诞外贸与年末备货影响亦可维持较好价格表现。 纵观十年行情，金九银十期间纸价上涨概率显著更高，10月单月上涨概率达80%，旺季是全年价格与吨盈利弹性的核心释放窗口，但不同年份表现受政策、原料成本与纸企提价/停机等因素影响差异巨大。报告将旺季划分为三类。其一是强旺季（2016、2017、2021年），具备“供给刚性收缩+需求脉冲式上涨+下游囤货情绪放大”三重特征：2017年外废政策收紧叠加环保督察限制供给，下游恐慌补库催动箱瓦纸9—10月单吨价大涨1538/1186元，10月箱板/瓦楞纸吨毛利升至1830/1323元的十年高位；2021年能耗双控限产、外废归零推高国废、煤炭与化工辅料上行，供需错配放大旺季效应。其二是修复性旺季（2019、2020、2023、2024、2025年），多处于周期底部修复阶段，前期产能投放使供需整体宽松、缺乏强催化，仅带动价格与盈利边际改善，弹性有限；其中2025年受废纸供应偏紧与行业协同控产挺价支撑，旺季趋势性上行，瓦楞纸弹性更优。其三是失效旺季（2018、2022年），供需格局实质性恶化令传统旺季失效：2018年贸易摩擦叠加前期高景气扩产形成的产能过剩，金九银十单吨纸价反而下跌510/476元；2022年内外需同步走弱、海外高通胀与加息抑制消费，纸价逆势下行。 对于2026年下半年，报告认为旺季将延续修复性特征。供给端，2023—2025年产能集中释放后，2026年新增投产规模边际收窄，但前期投放产线仍处于爬坡期，行业整体供给宽松的基本面未发生根本改变，尚不具备强旺季所需的供给刚性收缩条件。需求端季节性支撑明确但缺乏强脉冲，内需终端消费与电商物流延续弱复苏，中秋、国庆及双11前置备货形成传统支撑；出口伴随全球需求平稳修复及AI相关产业链带动具备韧性，但需关注美国301关税等因素影响。成本端托底较强，国内废纸供应偏紧使国废价格对成品纸形成成本支撑，头部纸企协同性较好、提涨意愿较强，旺季需求回升有望带动吨盈利改善；凭借完善的原料渠道、海内外产能布局、高端产品占比提升及在协同控产中的定价主导权，龙头企业竞争优势进一步扩大。 7月现货价格表现分化。文化纸整体下行：70g木浆高白双胶纸均价4538元/吨（环比-0.70%、同比-10.76%），70g本白双胶纸4172元/吨（环比-0.78%、同比-13.48%），157g双铜纸4450元/吨（环比-0.34%、同比-17.26%）；月底晨鸣、玖龙、太阳等纸企发布8月初200元/吨涨价函，有望支撑文化纸价格。白纸板纸厂涨价态度强，250—400g平张白卡纸月均价4051元/吨（环比+0.55%、同比+0.45%），A级250g灰底白板纸3641元/吨（环比+1.17%）。箱瓦纸月内价格持续上升后回调：中国箱板纸月均价3859元/吨（环比+3.18%、同比+11.93%），AA级120g瓦楞纸3247元/吨（环比+6.32%、同比+29.26%），中上旬规模纸厂拉涨带动重心上移，下旬包装厂订单趋弱、采购降库，价格回落。废纸方面，废黄板纸月均价1898元/吨（环比+6.81%、同比+28.59%），受台风降雨影响回收与出货、供应偏紧推升价格，后期纸厂下调采购价但偏紧供应限制跌幅。木浆下游需求放量有限、现货涨跌互现：进口针叶浆4860元/吨（环比+0.10%，受Canfor关停Northwood浆厂支撑），阔叶浆4382元/吨（环比-1.95%，外盘松动叠加需求低迷），本色浆5168元/吨（环比+2.38%），化机浆价格下跌。 盈利端分化明显：瓦楞纸毛利率环比+0.84个百分点（均价涨幅大于综合成本涨幅5.37%），箱板纸毛利率环比-0.91个百分点（成本涨幅4.26%大于均价涨幅3.18%）；双胶纸理论毛利率-9.90%（环比+0.59pct），双铜纸-10.38%（环比+0.99pct）；白卡纸毛利率环比+2.69pct，白板纸环比-2.86pct。行业面临的不确定性主要包括海外木浆供应链扰动、下游消费需求不及预期、产能爬坡与需求节奏错配以及原料价格波动。

本报告由华安证券汽车研究团队撰写，系统梳理了奇瑞汽车作为国内最早突破百万销量的自主乘用车品牌，在出口先发优势与新能源转型双轮驱动下的经营全貌。报告开篇回顾了企业的发展脉络：奇瑞汽车始于1997年，始终坚持自主创新，2025年9月在港交所正式上市。2025年集团全年销售汽车280.6万辆，其中出口134.4万辆，累计出口已达585万辆，连续23年位居中国品牌乘用车出口第一；2026年上半年累计出口94.4万辆，同比增长71.5%，创下半年度出海新纪录。截至2026年6月底，集团全球累计用户突破1988万，其中海外用户超678万。 从收入结构看，燃油车仍是核心收入来源，2025年燃油车收入1743.3亿元，同比下降约7.2%；新能源汽车收入则猛增66.3%至980.2亿元，占汽车收入比重由23.9%提升至36.0%，新能源毛利率从2024年的0.4%大幅升至2025年的8.8%，规模效应与成本控制初见成效。境外收入成为增长主力，2025年海外营收1574.2亿元，同比增长56%，占总营收比例超过一半（约52.4%）；2025年海外单车收入约12.2万元，显著高于国内的约10.7万元。燃油车板块毛利率维持在15%，仍是重要利润支撑。 集团以五大品牌承接多样化需求：奇瑞主品牌面向大众家庭消费群体，2026年上半年批发91.84万台，同比增25.2%；捷途主打越野旅行定位，上半年批发25.87万台；星途为高端技术子品牌，上半年批发3.32万台；iCAR面向Z世代的年轻化纯电品牌，上半年批发4.54万台；智界为与华为合作的高端新能源品牌，2026年6月批发销量5541台，同比增125.3%。各品牌合力覆盖全价格带与全使用场景。 报告将奇瑞置于行业大势中观察。2025年我国汽车产销分别完成3453.1万辆和3440万辆，连续17年稳居全球第一，新能源汽车产销超1600万辆、国内新车销量占比超50%。国内乘用车市场已从增量争夺转向存量替代与结构升级，竞争加剧、产品生命周期缩短，智能化配置持续向中低价位下沉；2026年6月新能源零售渗透率达62.8%。同时原材料与芯片成本上行（碳酸锂上涨带来电池成本约0.052元/Wh、存储芯片单车成本增加约2000元）挤压整车盈利，垂直整合与海外销量占比较高的企业抗压能力更强。 在出口端，奇瑞采取多区域分散策略，俄罗斯、拉美、中东为长期核心盘，欧洲成为2024年后的增量重点，2026年1—5月欧洲市场累计销售13.88万辆，同比增长216.69%，已进入英国、意大利等16个欧洲传统汽车强国。企业从单纯出口转向本地化制造，路径包括经销商授权、KD散件组装、合资、收购与建厂并行：通过西班牙工厂复兴本土品牌EBRO实现技术授权与本地制造深度绑定，在泰国罗勇府落成OMODA&JAECOO新能源工厂，启用南非罗斯林工厂，并正式设立首个海外区域运营中心（欧洲运营中心）与西班牙研究院，深度参与全球汽车质量标准制定。2026年上半年集团新能源出口同比增长164.9%，欧洲每售出2辆汽车即有1辆为新能源。 国内方面，奇瑞依托五大品牌完善纯电产品体系，补齐此前缺失的主流家用纯电短板：iCAR聚焦年轻化纯电SUV，智界推出高端纯电轿跑与MPV，风云系列切入10—15万主流家用纯电赛道，全新QQ3 EV优化入门纯电产品。成本端，企业自研自制的得壹电池规划产能20GWh、2026年实现5GWh量产，目标上车率25%；犀牛电池能量密度达400Wh/kg，固态电池研发向600Wh/kg迈进，以对冲电池成本波动。渠道端由规模扩张转向结构优化与单店效率提升，缓解内耗与成本压力。 平台化能力构成竞争底座：以火星架构为整车开发底座，叠加鲲鹏动力、电子电气架构、灵犀座舱与猎鹰辅助驾驶，形成六大核心整车研发平台（T1X、T2X、M1X、M3X、E0X、iCAR及@LIFE），覆盖燃油、插混、增程与纯电，支撑跨品牌高效迭代；鲲鹏C-DM 6.0发动机热效率超过48%。智能化方面，全品牌、全动力、全价格带分层覆盖，入门车型以基础L2与智能泊车为主，中配普及高速NOA，高配借激光雷达与大算力芯片提供城市NOA，并与华为乾崑ADS在高端车型建立标杆，形成可复用的智能化产品体系。高端化采取自主与合作双头并进：星途承载半固态电池与猎鹰900等前沿成果，智界深化与华为合作，国际方面与捷豹路虎合作重启神行者品牌。 财务表现上，2025年公司营业总收入3002.87亿元，同比增长11.26%；归母净利润190.19亿元，同比增长32.68%；2026年一季度营收658.7亿元、归母净利润41.7亿元。报告给出2026—2028年营业收入分别约3589/4201/4757亿元、归母净利润分别约212/258/314亿元的测算路径，并强调高研发投入（研发费用率3.42%—4.08%）与年度资本支出（约100—120亿元）对长期竞争力的支撑。行业面临的不确定性主要包括原材料与芯片成本波动、出口市场政策与需求变化、国内价格竞争加剧以及新能源替代节奏。

本报告聚焦中国移动从传统电信运营商向“AI+科创平台”型科技企业转型的战略路径，以“平台生态三重构”为主线，系统梳理了公司在AI算力基础设施、Token运营与前沿科技平台三大方向的布局与进展，属于通信行业头部企业的战略与产业研究。 报告首先在宏观层面指出，2026年国家将“水网、新型电网、算力网、新一代通信网”等六张网纳入顶层部署，相关工程建设投入初步估算超过7万亿元，运营商资本开支结构随之由5G通信向AI算力方向升级。中国移动2026年算力网络资本开支预计同比增长60%以上，智算规模在2025年底已达92.5 EFLOP（FP16），并在京津冀、长三角、粤港澳大湾区等八大国家枢纽节点加快AIDC资源规划。在“东数西算”与全国一体化算力网牵引下，公司通过参与新一代通信网、算力互联网试验网等国家重点项目，构建覆盖全国的智能算力网络，数据中心机架数量快速增长。 在云与智算业务上，移动云收入已迈入千亿规模量级，2025年智算服务收入增速达279%，成为拉动云算服务增长的第一引擎；云盘、云视频、云电脑等应用实现规模推广，云盘月活跃客户达2.1亿户。三大运营商云业务约占新兴业务收入的60%，AI大模型、5G专网、数据要素等领域加速突破，运营商正从连接服务商向“网+云+AI+应用”的综合智能服务商演进。 从行业横向比较看，2025年三大运营商资本开支合计约2,855亿元，其中中国移动1,509亿元、中国电信804亿元、中国联通542亿元，整体呈精准投入、结构优化的态势；同期海外四大云厂商资本开支延续高增，1H26合计约2,927亿元、同比增长83.6%，印证全球AI算力基建仍处于高强度投入阶段。在Token定价层面，国内套餐已覆盖从个人9.9元/月至企业数百元/月的梯度，标志着AI服务的标准化零售模式初步跑通，为运营商打开区别于传统连接的增量收入空间。 Token运营是本报告的核心创新视角。随着2026年中国发展高层论坛将token中文定名为“词元”并定位为智能时代的统一结算单位，国内词元日均调用量从2024年初的约1000亿跃升至2026年3月的140万亿级，两年增长超千倍，2025—2030年复合增长率预计高达210%。中国移动以MoMA（移动模型服务平台）为核心载体，已接入超过300款主流AI模型，并通过“自建+合作+联合运营”模式与腾讯、阿里巴巴、华为等成立Token运营生态联盟，将AI服务像流量包一样标准化零售，覆盖ToC与ToB全场景，有望重塑传统ARPU的增长结构。报告还拆解了Token产业的上游硬件、中游算力与下游应用的传导链条，以及超节点算力方案对国产算力生态的带动。 在科技创新平台方面，公司多点突破：卫星通信上，工信部已颁发卫星移动通信业务经营许可，构建“天地一张网”；量子科技上，自主研发“五岳纪元”量子计算云平台，并网规模超过1300量子比特；6G研发上，国际标准立项数居全球运营商第一阵营，并形成超300项关键技术储备；具身智能上，成立产业创新中心并自研VLA具身大模型。AIoT连接数达14.8亿，九天大模型已构建近40个细分行业模型。 报告同时指出行业面临的不确定性，主要包括AI应用商业化落地不及预期、个人与政企业务增长承压、云计算与IDC等前沿技术迭代存在变数，以及通信资费、数据安全等行业政策调整带来的潜在影响。

本报告由长江证券基础化工研究团队撰写，以问答形式系统梳理了化工行业景气分析的方法论框架，旨在帮助读者建立一套可落地、可复用的周期行业研究思路。报告开篇指出，化工行业兼具周期属性与成长属性：周期类产品因供需错配持续产生价格与盈利弹性，新材料、半导体材料等成长类品种则受益于下游需求增长与国产替代，二者共同构成板块长期的结构性机会。 在景气判断方法上，报告强调应重点关注产品价差而非单纯的产品价格。当原材料价格波动较大时，价格上行未必代表盈利改善，只有价差（产品价格减去原材料成本）的扩张才是景气上行的实质信号。例如2024年以来硫磺等原料大涨推高磷酸二铵价格，但其价差反而收窄，行业景气走弱；而纯碱在煤价平稳时价格与价差方向一致，可直接以价格观察景气。 研究框架方面，报告提出应由“自上而下”向“自下而上”演进。过往依赖高增长需求寻找相关产品，但在需求增速中枢回落至2%—5%的新常态下，供给端的重要性显著提升，应转而基于主要化工品的供需平衡表，比较供给增速与开工率，筛选供需关系较优的品种。报告以钾肥、制冷剂等供给受限子行业为例说明这一逻辑的运用。 在全球视角上，报告认为化工品是全球贸易品，需求应立足全球、供给则重点关注国内新增产能。随着中国制造业成本与配套优势增强，海外高成本地区（如欧洲）装置持续退出，2025—2026年利安德巴赛尔、陶氏化学、巴斯夫、英力士等多家企业相继关停欧洲产能，全球化工呈现“东升西落”格局，中国在全球产能中的比重进一步提升。 报告以“十问十答”的形式展开，逐条回应了市场关注的典型困惑：为何化工是好赛道、如何判断景气、如何搭建研究框架、需求放缓后如何选行业、需求与供给应分别看哪里、高开工率为何未必对应景气、价格底部或高位意味着什么、长周期景气下如何把握阶段、标的数量众多时如何排序、市值已反映预期后如何决策。在涤纶长丝、纯碱等品种上，报告用CR5集中度（2026年已达62.9%）、开工率中枢上移等数据说明行业格局变化对景气信号的干扰；在纯碱、MDI、钛白粉等出口占比较高的品种上，则用出口占比（MDI约35%、钛白粉逐年提升）论证全球定价逻辑。报告还强调“万物皆周期”的理念，不同行业景气的长短虽有差异，但均可从供需平衡表的视角加以比较与排序。 报告还深入讨论了若干实务问题：高开工率未必对应供给紧张（行业集中度提升与先进装置投产抬高了开工率中枢）；价格处于历史底部或高位均不必然对应拐点，关键在于对未来供需趋势的判断；在景气上行阶段，可优先比较相关企业产品权益产能与市值的弹性，并结合自身业绩基础与成本优势综合评估；当市值已反映部分涨价预期时，应持续跟踪供需变化、参考历史价格高位情景进行再评估。 报告附列了2016—2025年各年度化工板块领涨个股及主要产品、两轮周期牛市中阿尔法龙头相对基础化工指数的超额表现（2016—2018年龙头平均最高涨幅291.4%对比指数39.2%，2020—2021年平均351.4%对比指数约136%），以及覆盖纺服链、大农业链、家电链、地产链、汽车链等数十种重点化工品的产能、表观消费量、价格分位与开工率数据，为行业研究提供了详实的参考底稿。 行业面临的不确定性主要包括：供给端政策执行力度不及预期、海外需求不及预期、全球地缘政治动荡以及技术迭代风险。

长城证券二零二六年半年度专题显示，生猪行业正处于产能去化推进但供强需弱仍在的过渡阶段。供给端，二零二六年上半年能繁母猪存栏降至三千七百八十万头，同比降百分之六点五，距三千七百五十万头正常保有量目标仅差三十万头，产能过剩压力大幅缓解；但生猪存栏四点二五亿头（同比增百分之零点一）、猪肉产量三千一百一十九万吨（增百分之三点三）、生猪出栏三点七二亿头（增百分之一点七）仍处高位，反映去化效果向出栏端传导尚需时间。核心矛盾在于“能繁母猪下降不等于商品猪供给下降”：二零二五年四季度以来新生仔猪量仍处相对高位，叠加低效母猪淘汰带来的存栏结构优化与母猪生产效率显著提升（二零二五年底约二十六点三四头/年·每头母猪），更少母猪即可产出同量甚至更多仔猪，因此产能调控的目标是实现供需基本平衡而非新一轮上涨周期。成本端，主要猪企二零二六年上半年成本同比下降约每斤零点五元，未来全国平均成本有望降至每斤十二至十二点五元，成本降至每斤十二元成为盈利关键；饲料原料价格低位与养殖效率提升共同压低行业成本曲线。出栏均重维持在二百四十六斤左右高位，标肥价差倒挂压制二次育肥意愿；冻品库存与进口节奏亦影响阶段性供需，屠宰端开工率随季节性波动。政策环境方面，农业农村部将能繁母猪正常保有量由三千九百万头下调至三千七百五十万头，并把十万头以上大型集团纳入综合调控监测名单，实施年度备案管理；八月实施的生态环境法典系统提升环保门槛，加速落后产能淘汰、推高行业集中度，规模场凭借生物安全与环保投入优势进一步扩大份额。猪价展望上，二零二六年下半年供强需弱、震荡回温，四季度边际修复但涨幅有限，二零二七年随调节传导温和回升，传统大起大落式猪周期难再现，价格趋于窄幅震荡。风险包括政策力度调整、去化节奏不及预期、二次育肥扰动与区域灾害，行业整体向供需基本平衡与窄幅波动的新常态演进，规模化、标准化与低碳化成为头部企业竞争的主线，具备成本管控与疫病防控能力的企业将在窄幅波动中获取稳定收益，行业由靠周期博弹性转向靠效率与成本取胜的稳态竞争。综合判断，生猪产业已进入以成本与效率为核心的稳态竞争阶段，传统的周期博弈空间收窄，龙头企业凭借规模、生物安全与精细化管理持续巩固优势。在环保门槛抬升与集中度提高的背景下，行业利润将更多来自降本增效而非价格弹性，长期看有助于产业链向高质量与可持续方向演进。从产业链协同看，屠宰加工集中度提升与冷链体系完善有助于平抑区域价差，饲料原料的全球化采购与套期工具运用则帮助企业平滑成本波动；在消费端，猪肉占居民肉类消费比重虽高但增速放缓，品质化与品牌化正成为头部企业的新发力点。

魔镜洞察报告显示，在养生与健康话题持续走热的背景下，国民健康意识已从被动治疗转向主动预防与全生命周期管理，推动国内大健康线上市场稳健增长。二零二五年线上核心健康品类销售额达三千八百三十二点一亿元，同比增长百分之十五，其中膳食补剂、功能性食饮品等品类稳定增长，带动大健康市场以约百分之十增速引领线上消费；二零二六年一季度延续增势，仅医疗器械与甲类非处方药品由涨转跌。需求侧，老龄化催生银发健康刚需，六十岁及以上人口超二点六亿；年轻世代推动便捷化、零食化消费形态；购买保健补剂的渗透率已达百分之七十五点六。政策端，《健康中国二零三零》《十四五国民健康规划》与《促进健康消费专项行动方案》从顶层设计到注册备案改革提供保障，药食同源目录扩容至一百零六种物质，拓宽创新边界。膳食补剂呈现从泛化补充走向精准干预的趋势：以增强免疫、骨骼健康、蛋白补充、口服美容为代表的传统大类步入成熟期、增速趋缓，而以改善贫血（同比增百分之六十七点八）、睡眠管理（增百分之四十七点五）、脑营养（增百分之四十五点二）、预防慢性病（增百分之三十七点一）为代表的新兴品类高速增长，核心成分如氨基丁酸、磷脂酰丝氨酸、麦角硫因、辅酶类与吡咯并喹啉醌等因机制清晰而爆发，胶原蛋白肽通过钙、维生素D、氨糖等协同复配在多赛道释放增量，二零二五年欧美胶原蛋白补剂亦保持百分之三十六至四十四高增。功能性饮品从二零二三年“基础减糖”演进至二零二五年“功能+天然”双驱动，肠胃调理、美容养颜、滋补类增速领先，鸡内金、地黄、当归等草本成分亮眼；功能性食品则经历从健康代餐到精准健康与场景革命的跨越，药食同源与中西复配成为健康零食新风。渠道层面，内容电商平台通过专业主播与科普内容降低决策门槛，推动高客单补剂与跨境品牌渗透；监管上，蓝帽子注册与备案双轨、跨境电商正面清单与广告合规要求提高行业准入门槛。报告还指出剂型创新、专业背书与科学实证需求上升，带动闪释片、油滴液、双舱瓶等新形态增长，成分竞争核心聚焦重专利、精场景、强复配与新剂型，行业整体由营销驱动加速转向研发与证据驱动，具备明确功效验证与供应链掌控能力的品牌将在分化中胜出，银发群体与年轻世代两类客群的产品形态与沟通方式亦将加速分化。整体而言，大健康线上消费正从泛化养生迈向以成分、剂量与循证为支撑的精准营养阶段，具备研发储备与合规能力的企业将在行业分化中占据更有利位置。银发群体与年轻世代两类客群在产品形态、功效诉求与沟通方式上的差异，也将持续驱动品类细分化与专业化。从产业链看，上游原料与配方研发、中游制剂与剂型工程、下游渠道与品牌运营共同决定竞争力，具备全链条掌控能力的企业更能把握成分迭代与功效验证的节奏；跨境品牌的进入也倒逼本土企业在研发与合规上加速补课。

人工智能算力需求的指数级增长正推动数据中心单机柜功率密度从几十千瓦向兆瓦级演进，进而催生以八百伏高压直流为核心的供电架构升级。兴业证券报告指出，英伟达在二零二六年国际消费电子展正式发布Rubin平台，由Vera中央处理器、Rubin图形处理器与NVLink 6等六颗芯片协同设计，相较Blackwell推理令牌成本最高降低十倍；与此同时机柜功率密度快速攀升，英飞凌预计人工智能机柜功耗将从约一百二十千瓦升至五百千瓦，并在本十年末达到一兆瓦。传统五十四伏、四百一十五伏交流架构在物理上已无法承载该功率量级，铜缆载流能力与低压大电流带来的电阻损耗均不可持续，八百伏直流由此成为英伟达钦定的下一代供电标准：相同线径下比四百一十五伏三相交流多承载百分之一百五十七功率，且省去多级交直流转换，端到端效率显著提升，下一代Kyber机柜即按八百伏直流原生设计。产业节奏已从概念进入工程就绪：维谛二零二五年十月宣布八百伏电源产品组合工程就绪，计划二零二六年下半年发布；英飞凌基于碳化硅、氮化镓器件实现单级最高百分之九十八转换效率。这一变革将带动从功率半导体、磁性元器件到高压直流电源、固态变压器、服务器电源与智能配电的全链条市场机遇，字节跳动、华为、阿里巴巴等国内云服务商已相继测试或发布八百伏方案。在功率半导体环节，碳化硅与氮化镓器件因高频高效特性成为供电升级的核心受益方向，国内企业在衬底、器件与模块环节加速追赶；固态变压器凭借紧凑化与高功率密度，有望在新型配电场景中替代部分传统工频变压器。报告同时覆盖锂电、光伏、储能、风电与电网等电力设备多领域动态：国内海风“十五五”年均新增装机有望翻倍，新型电力系统建设规划明确二零三零年初步建成目标，储能招标同比高增，海外市场如英国漂浮式与丹麦海风亦有新突破，电网资本开支在双碳目标与智能化升级下进入高速增长周期；功率半导体国产化、储能系统出海与输配电设备更新改造共同构成电力设备板块的结构性需求支撑，人工智能数据中心供电与新型电力系统在高效用电、柔性互联与源网荷储协同上形成良性呼应，配电设备、变压器与电力电子器件企业有望在双重需求拉动下迎来订单与盈利的同步改善。综合判断，人工智能数据中心的高压供电升级与新型电力系统的建设在技术与资本层面形成共振，功率半导体、配电与变压器产业链有望在今后数年维持较高景气。随着碳化硅与氮化镓器件在供电与新能源场景中的渗透加深，国内衬底、器件与模块环节的国产化进程将明显提速，带动电力电子产业整体向高效化与高功率密度方向演进，相关设备企业的订单能见度与盈利质量同步改善。将视角拉长，供电架构的代际切换往往伴随产业链利益重新分配，掌握核心功率器件与高压直流电源技术的企业有望在重构中占据主动，而传统工频配电环节则面临存量替代与升级并行的局面。

硕远咨询发布的报告显示，中国人工智能与医疗健康融合行业已进入快速发展阶段，市场规模持续扩大且技术应用日益成熟。二零二五年行业规模已突破千亿元，预计二零二六年突破一千五百亿元，年复合增长率维持在百分之三十以上，增长主力来自医疗影像智能分析、远程医疗与慢病管理等重点场景。需求侧，中国医疗资源分布不均与巨大服务需求为人工智能应用提供了广阔空间，三级医院承接超负荷门诊而基层机构能力薄弱的结构性矛盾，使辅助诊断与分级诊疗工具具备明确落地价值；政策端，《新一代人工智能发展规划》《“健康中国二零三零”规划纲要》及多地专项资金共同构成覆盖研发、应用与市场的全链条支持体系，法规监管则围绕医疗数据安全、隐私保护与临床验证逐步完善。技术应用方面，深度学习显著提升医疗影像识别精度，多模态数据融合增强综合判断能力，自然语言处理广泛用于电子病历抽取与临床决策支持，强化学习在手术机器人与个性化治疗方案中取得突破；大数据与云计算平台则支撑跨机构数据共享与云端智能诊断。报告将应用划分为智能诊断与辅助治疗、远程医疗与健康管理、医疗运营与管理优化三大方向：智能诊断覆盖肺结节、乳腺癌、脑部病变及病理辅助识别；远程医疗通过远程会诊、在线问诊与可穿戴设备监测缓解资源错配；健康管理聚焦慢性病长期监测与个性化方案。产业链涵盖算法研发、数据平台、硬件制造、应用软件开发与终端用户，依图医疗、深睿医疗、联影医疗等国内企业与跨国参与者共同竞逐，其中医学影像器械的注册审批路径、医院采购流程与医保支付边界是规模化的关键约束。报告亦指出数据质量与标准化、模型临床适用性及系统互操作性等瓶颈，并展望多模态人工智能、边缘计算与区块链融合将推动行业迈向智能化、精准化与个性化；在基层医疗赋能、医院运营效率提升与医药研发降本等场景，人工智能的渗透空间持续打开，产学研用协同与合规体系完善是规模化落地的关键支撑，区域医疗数据平台的互联互通与支付端对人工智能服务的合理定价将成为下一阶段放量的重要前提，东部沿海与中心城市在数据与算力禀赋上领先，中西部地区则更依赖远程与云端模式补齐能力短板，整体市场由概念验证迈向规模化收费的关键拐点。综合来看，人工智能与医疗健康的融合已从单点工具走向覆盖诊前、诊中、诊后的全流程渗透，其商业化的深度将取决于数据合规、临床证据与支付机制三者的同步成熟。在基层医疗与区域数据平台互联互通的支撑下，辅助诊断、远程会诊与慢病管理的渗透率有望持续提升，而监管对算法安全与临床有效性的要求也会同步抬高行业门槛，推动资源向具备真实世界证据与合规能力的头部企业集中。从供给端看，高质量标注数据、算力基础设施与复合型人才是制约落地的三项关键要素，数据孤岛与标准缺失使跨机构模型训练面临现实障碍；从需求端看，医院对可降低重复劳动、提升均质化水平的工具接受度更高，消费级健康管理则更依赖可穿戴设备与移动互联网的普及。

在经历了约十年的行业低谷与产能出清后，海工装备行业正迎来供需格局改善驱动的周期性拐点。报告从需求与供给两端系统梳理产业机会。需求侧，全球油气新增储量中近六成来自海域，其中深水及超深水占海域新增储量的百分之六十二；海洋蕴藏全球约三分之一的油气剩余经济可采储量，深水与超深水项目因勘探开发技术进步与工程经验积累，开采成本自二零二一年起甚至低于浅水，使优质深水项目在中等油价下亦具备经济性，推动油气公司资本开支向更深水域倾斜，并拉动钻井平台、浮式生产储卸油装置、水下生产系统与平台支持船需求。供给侧，海工装备周期滞后于船舶周期，全球海工平台订单存量比截至二零二五年底仅约百分之九点一，处于历史底部，未来数年新增交付有限；同时存量钻井平台、浮式生产储卸油装置与海工支持船普遍老龄化，再激活与升级改造成本较高，有效供给约束强化。海工支持船租金已率先修复，验证供需格局改善。产业链三大核心环节中，钻井平台供给出清最充分、利用率与日租金上行带来的盈利弹性最强，自升式平台东南亚日租由八万美元升至十五万美元，浮式平台巴西、西非等区域一度由十万美元升至五十万美元；水下生产系统受益于深水项目增加、工程总承包订单积压与设备服务提价， TechnipFMC水下业务二零二二至二零二五年复合增速约百分之十七点六，在手订单约为当年收入一点八三倍；浮式生产储卸油装置单体价值量最高，在手订单价值结构中占比约百分之五十三，二零二六至二零二九年待授予项目充足，巴西、南美与非洲为主要增量区域，某盐下系列单位产能造价二零二四年上涨约百分之四十。报告进一步指出，海上风电与海洋油气在大型浮式结构、铺管与起重船等领域存在制造能力协同，为中国船厂从低附加值船体建造向高价值量总装与系统集成延伸提供契机；在浮式生产储卸油装置总装、水下生产系统国产化与高端平台支持船领域，国内企业正凭借成本与交付效率优势扩大份额。报告提示原材料价格、油价波动、深海项目最终落地不及预期及海外执行回款等风险，并认为中国企业的建造与总装能力正由低附加值环节向高价值量环节延伸，在浮式生产储卸油装置总装、水下生产系统国产化与高端海工支持船领域存在明确的结构性机会，行业整体有望进入一轮以供需紧平衡为特征的中期景气阶段，绿色海工与数字化运维也将成为下一阶段差异化竞争的关键方向，龙头船厂与核心设备配套企业的订单能见度与盈利质量同步改善。从全球能源结构看，海洋油气在能源安全与低碳转型并行的背景下仍具长期配置价值，供给端十余年的低资本开支决定了新一轮装备更新周期具备较好持续性，海上风电与海洋油气的能力协同也将进一步打开中国船厂的成长空间。

在全球人工智能算力建设加速与存储供给约束的共同作用下，半导体存储行业步入量价齐升的新一轮上行周期。本报告以佰维存储为样本，剖析人工智能存储的产业趋势与中游模组企业的能力构建路径。行业层面，世界半导体贸易统计协会预计二零二六年全球存储市场规模同比增长约百分之二百四十九，逻辑芯片增长约百分之三十七，需求主要由人工智能、高性能计算与数据中心扩张带动。供给端，主要原厂在经历下行周期后普遍控产并优化产品结构，美光预计二零二六年动态随机存取存储器位元出货量仅增约百分之二十，洁净室产能约束、高带宽存储占用更多晶圆产能以及制程微缩带来的位元增量下降，使动态随机存取存储器与闪存供需紧张状态可能延续至二零二六年以后；集邦咨询预测二零二六年传统动态随机存取存储器与闪存合约价格环比持续上涨。产业链上，上游晶圆原厂高度集中，中游模组厂负责晶圆采购、封装测试、固件开发与模组设计，核心价值在于产品定义、供应链管理与客户拓展能力，在行业上行周期中可通过库存管理与结构优化放大价格弹性。佰维存储围绕半导体存储产业链构筑研发封测一体化模式，产品覆盖嵌入式、个人电脑、工车规与企业级存储及先进封测服务，二零二五年嵌入式与个人电脑存储合计营收占比约百分之九十六，主营业务毛利率由二零二三年的百分之一点七一修复至二零二五年的百分之二十一点四四，二零二六年一季度进一步升至百分之五十三点三。公司持续投入存储介质研究、固件算法、主控芯片设计与晶圆级先进封装，已形成凸点、扇入、扇出与再布线等工艺能力，东莞松山湖晶圆级先进封测项目规划二零二六年底月产能五千片、二零二七年底一万片。在人工智能终端侧，嵌入式封装、低功耗内存、通用闪存与迷你固态硬盘等高附加值产品加快导入，企业级存储与车规存储有望逐步贡献增量；高带宽存储作为人工智能服务器核心部件，其产能与封装能力成为产业竞争焦点，国内企业在先进封装与测试环节的国产替代空间广阔。报告提示行业景气度及产品价格波动、上游晶圆供给与采购成本、先进封测产能爬坡及国际贸易环境等不确定因素，并认为企业竞争正从单一制造环节转向研发、封测与终端验证协同的平台化能力；与此同时，存储原厂与模组厂的合作模式、国产化供应链的安全冗余、以及人工智能服务器对高带宽与低功耗存储的规格演进，将成为决定下一阶段产业格局的关键变量，具备全链条整合与快速客户导入能力的企业更易在周期上行中兑现成长，行业整体由价格修复逐步转向以技术与产能定胜负的结构化竞争阶段。从更长的产业周期看，存储行业的景气往复与算力需求的刚性增长相互叠加，具备垂直整合能力的本土厂商有望在每一轮周期中扩大份额，并带动封测、设备与材料的配套升级，形成以应用牵引、以产能支撑的良性循环。

上海科创银行发布的报告显示，中国医疗健康行业创投与资本市场在经历二零二三年、二零二四年深度调整后，于二零二五年迎来筑底回升。全年私募股权融资交易数量约一千一百六十二起，同比小幅下降百分之四，但已披露交易总额约六百五十八亿元，同比大幅上升百分之四十，平均单笔融资规模显著提升，上市前轮与基石轮等大额交易明显增多，成为拉动总额增长的核心动力。市场呈现“上半年小幅降温、下半年强劲回暖”的节奏，恒瑞医药登陆港交所带动二级市场强势回归，单季度融资数量重回三百起以上。从细分赛道看，生物制药全年发生五百起交易，同比增百分之八，美元基金再度活跃并主导主要大额交易；医疗器械赛道凭借稳健成长性与清晰商业化路径，成为一级市场资本避险的首选，前七大超十亿元交易中五笔集中于医疗器械，聚焦智能设备与高端放疗装备；医疗研发外包、医疗服务与数字医疗亦保持活跃，其中手术机器人、医学影像与人工智能制药成为资本押注核心。创新药管线出海成为企业现金流的重要来源：二零二五年对外授权交易达一百五十八笔、总金额一千三百五十七亿美元，同比增百分之一百五十九，首付款规模超过国内一级市场融资金额，交易金额与数量均创十年峰值，恒瑞医药、三生制药等合作交易总额突破百亿美元，交易模式从单纯权益授权向联合开发、海外权益分成的结构化交易演进，条款更重视里程碑付款与销售分成的长期绑定。首次公开募股方面，二零二五年上市医疗企业增至四十九家，港股凭借十八A、十八C规则与流动性改善成为主导上市地，占比超六成，恒瑞医药以近八十九亿元募资额成为近五年港股医药最大首次公开募股；科创板则在硬科技属性企业中保持筛选功能。并购市场二零二四年创下近七年新高后，二零二五年交易数量八十二起、金额三百一十八亿元，买方由跨国药企转向本土龙头，覆盖赛道更趋广泛。从区域分布看，长三角、粤港澳大湾区的生物科技集群与临床资源形成协同，苏州、上海、深圳等地在创新药与高端器械领域集聚效应显著；从资本结构看，政府引导基金与产业资本在早期阶段的参与度提升，缓解了纯财务资本退潮带来的断层。报告观察到国有资本持续担当压舱石，市场化基金显著回归，人工智能赋能的诊断与具备硬科技属性的创新服务受到持续关注，并预判二零二六年港股、科创板与纳斯达克将共同构成多元退出通道，行业整合与全球化协作将同步深化，早期项目的定价体系与商业化验证标准也将更趋理性，具备明确临床价值与全球化能力的企业更易获得资本青睐，行业整体由预期驱动逐步回归现金流与商业化验证驱动的新阶段。综合来看，医疗健康资本市场正从预期驱动回归现金流与商业化验证驱动的新阶段，具备明确临床价值与全球化能力的企业将在行业分化中胜出，早期资产也将更受临床进度与真实世界证据约束。

随着人工智能技术在感知、决策与自主系统领域的快速突破，主要军事强国正将人工智能广泛引入情报分析、指挥控制、目标识别、后勤保障与自主武器平台等环节。本报告由兰德公司撰写，聚焦在一个不确定性上升的国际安全环境中，军事人工智能的扩散所带来的机遇与人权层面的深层挑战。报告首先界定了军事人工智能的应用谱系：从辅助性的情报融合与预测性维护，到具备一定自主性的无人机、地面车辆与水下系统，再到由算法直接辅助或参与致命性决策的场景，并强调能力梯度不同，所对应的责任与风险也截然不同。研究通过比较美国、中国、俄罗斯等军事大国的技术路线与采购机制，指出各国在算力、数据、人才与作战概念上的竞争正在加速，但同时都面临可靠性、可解释性与误用风险的共性难题，技术领先并不等同于伦理可控。报告构建了一个涵盖伦理风险、操作风险与战略风险的分类框架，强调自主武器系统一旦脱离有效的人工监督，可能在识别平民与战斗人员、区分军事目标与民用基础设施时出现系统性偏差，进而引发违反国际人道法的严重后果；这类偏差在训练数据偏见、标注错误与对抗样本攻击下会被进一步放大。报告特别关注“人在回路”这一原则在实践中的弹性与漏洞，指出在通信拒止、决策时间极短的高强度对抗环境下，预设的自动化规则可能被触发，使人类指挥官失去实质干预能力，责任归属也因此变得模糊；同时，网络攻击面随智能化扩张，双用途技术从民用向军用溢出的速度加快，给军备控制带来新难题。针对公众态度，报告援引跨国调查数据，显示多数受访者对完全自主的致命性武器持保留甚至反对态度，但对人工智能在后勤、医疗后送与非致命任务中的辅助作用接受度较高，这种认知差异为政策制定提供了社会基础。在区域治理层面，报告梳理了欧洲联盟、美国与部分亚洲国家在致命性自主武器系统上的不同立场，指出各方在“有意义的人类控制”定义上仍存在显著分歧，多边对话尚未形成有约束力的统一规则。在政策层面，报告提出应在武装冲突全周期强化人权保护：推动可解释人工智能的军事标准、建立算法影响评估、明确使用武力的问责链条，并在多边层面就致命性自主武器系统的管控展开对话；报告还建议通过共享安全案例、设立红队测试与事故通报机制来降低意外升级风险。结论认为，人工智能不会取代关于战争法理的根本判断，但会放大决策速度与技术不确定性，只有通过技术治理、军控讨论与国内法治的协同，才能在不确定世界中守住人权底线，避免技术进步以不可控的方式侵蚀基本人道准则，并为后续的国际规则制定提供可操作的参考框架，最终使智能化战争始终置于法律与伦理的约束之内。报告同时提醒，人工智能军事化的步伐明显快于治理规则的成形，若缺乏跨国协调，技术扩散与误用风险将在未来数年持续累积，因而建立可核查、可执行的治理机制已具现实紧迫性，这既需要技术手段支撑，也依赖外交层面的持续磋商与共识凝聚。

在全球建筑节能与“好房子”政策导向下，别墅级舒适家居系统正从概念走向规模化落地。新宜能作为专注别墅暖通十六年的服务商，提出以“地源热泵+五恒系统”为核心的低能耗别墅解决方案，试图解决高端住宅在恒温、恒湿、恒氧、恒净、恒洁等方面的舒适性需求与高能耗之间的矛盾。地源热泵依托浅层地热能，利用地下恒温特性，能效比可达四到六点五，具备低噪音、稳定高效、清洁可再生的特点，在极端天气下仍能保持出色表现，且因室外机组噪音低而与邻里关系和谐，长期运行的能源费用显著低于传统燃气或空气源方案。报告在实践反思中指出，行业曾经历地下热平衡争论、三合一主机故障率偏高、照搬氟机高功率密度标准导致噪音与能耗偏高等误区，且部分开发商预打地源井因业主误解而被废弃，反映出行业体量小、厂家研发投入不足、产品迭代滞后的现实困境。与此同时，成功案例增多与空气能水机普及使业主信心逐步恢复，技术成熟度与市场对舒适系统的认知度持续提高，节能减排目标与“好房子”政策进一步形成推动合力。五恒系统通过全空气、辐射、风机盘管、除湿新风等多末端组合，实现室内温湿度与空气质量的精准调控，并辅以二氧化碳、细颗粒物、甲醛与总挥发性有机物的实时监测，把专业概念转化为可感知的舒适体验。报告强调，五恒的本质是“舒服”这一可感知体验，而非设备堆砌；行业存在全空气与辐射路线互相排斥、工厂思维凌驾用户需求等怪象，需要回归用户真实需求。地源热泵与五恒系统的结合被视为黄金组合：地源热泵提供极致稳定高效的冷热源，水系统天然适配五恒末端，可将整体能耗降至最低，同时实现低噪音、长寿命与低运维成本，地温恒定使其不受室外气温剧烈波动影响。两个典型案例验证了节能成效：上海晶园某一千二百平方米别墅配置二十六口八十米地源井，采用夏季地源井直供地面降温加风机盘管与除湿新风、冬季地暖加新风的架构，近一年总用电量显著下降，能耗降低百分之五十以上；上海某四百五十平方米自建别墅因地制宜改造，配置八口一百米地源井，在墙体保温欠佳条件下仍实现综合节能约百分之四十，长期收益显著。从技术路线对比看，地源热泵初装成本虽高于普通多联机与空气源热泵，但凭借低运行费用与长达二十年以上使用寿命，在别墅这类高使用强度场景中成本回收期具备优势；与燃气锅炉加中央空调方案相比，其全年碳排放可降低六成以上，契合长江流域夏热冬冷地区对兼顾制冷制热与低碳运行的现实需要。面向未来，五恒多末端应按卧室、书房、公区、全屋等不同空间适配毛细管辐射、风机盘管、除湿新风等末端，以用户需求为第一优先级；随着被动式超低能耗建筑与近零碳住宅理念渗透，地源热泵与五恒系统的协同方案将成为高端住宅绿色化改造的重要路径，相关的设计标准、施工规范与运维体系也有待进一步完善，行业亦倡议设备厂家增加研发投入、同行加强自律、减少失败案例，让更多家庭享受真正的舒适与节能，并在长江流域及长三角重点城市形成可复制的示范项目。

本报告以历史类比方法研究黄金长周期牛市中的中继调整，将2006年与2026年两轮行情进行结构性对照，核心结论是本轮属于十年牛市的中继阶段而非终点，但全文以客观分析呈现，不构成任何方向性指引。报告先建立识别框架：区分趋势大顶后的二次反弹与牛市中继的修复起点，二者前半段形态高度相似，真正的区分来自主驱动是否逆转。在2006年复盘部分，黄金十年牛市为2001至2011年，2006年为中继年。报告划分三阶段：冲顶期（2005年11月至2006年5月，金价458.8至710.3美元，涨幅54.8%），交易弱美元、通胀与地缘，ETF买盘涌入、拥挤度累积；调整期（2006年5月至10月，最大回撤21.9%，形成562美元双底），由加息提速与多头拥挤触发，但美元并非主矛盾、长端利率先见顶、ETF未趋势性流出；修复突破期（2006年10月至2007年9月），降息开启后突破前高，此后一路上行至2008年首破1000美元。2004年首只黄金ETF（GLD）上市，居民端配置成为十年牛市核心增量来源。山东黄金作为案例，阶段二腰斩，但2006年年报净利增46.6%、2007年约为2006年2.9倍并启动集团金矿注入，股价自2006年低点至2008年初累计上涨约10倍，定价逻辑从金价弹性切换为资源成长。在本轮映射部分，金价自2023年初约2000美元涨至2026年1月28日5446美元（三年超170%），随后回撤至7月16日3980美元（最大回撤26.9%），7月以来在3980至4187美元窄幅震荡。回撤四重压制为：加息担忧、美股AI主线吸筹、前期多头拥挤、日元套息平仓扰动，性质均为流动性短逻辑而非主驱动逆转。主驱动是全球央行连续三年千吨级购金与去美元化，中国央行购金节奏未改，4000美元一线在官方购金支撑下形成阶段性底部。报告将两轮核心要素对照，指出价格中枢比短期弹性更重要，流动性压力测试下的真实需求承接（2006年562美元双底、2026年4000美元官方底）是中枢认证的关键。报告亦客观列示历史类比的局限：两轮主驱动不同（居民ETF配置对央行购金）、宏观环境不同（全球化红利对去美元化与地缘碎片化）、市场杠杆结构不同，类比仅提供概率性参考而非确定性结论，并将加息表现突出、购金放缓、流动性冲击及类比失效列为需关注的客观情形。 在方法论层面，报告反复强调类比的边界：2006年由居民端ETF配置驱动、处于全球化红利期，本轮则由央行购金与去美元化驱动、处于地缘碎片化的宏观环境，二者杠杆结构与参与主体均不相同，因此历史幅度仅具概率性参考意义。报告将4000美元一线视为官方购金支撑下的阶段性中枢而非绝对底部，并指出若加息节奏表现突出、官方购金放缓或流动性冲击加剧，价格中枢的压力测试将被重新定价。全文以中性框架梳理要素，所有数值与阶段划分均来自公开历史数据，供读者结合最新信息独立推演。 从数据质量看，报告对两轮行情的阶段划分均建立在可核查的公开价格序列之上：2006年以伦敦金定盘价与COMEX未平仓合约数据为锚，本轮则以国际现货与交易所库存为参照，阶段高低点与回撤幅度均可复算。这种“以数据定义阶段”的方法，避免了主观划分带来的偏差，也使类比更具可检验性。报告据此指出，识别中继与见顶的核心不在形态本身，而在驱动是否逆转——当主驱动（央行购金与去美元化）未逆转时，流动性引发的回撤更宜视为中枢确认而非趋势终结。该框架为读者提供了一套可复用的牛市中继判定思路，而非单一结论。

本报告从价格框架切入，分析黄金在2026年所处的中长期定价环境，重点讨论实际利率脱敏、央行购金托底、能源通胀传导与滞胀历史参照四条线索，全文以客观分析呈现，不构成任何方向性指引。第一，黄金对实际利率的敏感性显著下降。历史上金价与实际利率长周期负相关，但2022年以来传统框架弱化，2024至2025年实际利率上行期间金价仍创新高；2026年5月后实际利率再度走高并创阶段新高，金价却震荡企稳未进一步下行，表明短期下行空间有限，若后续名义及实际利率走低，金价具备重回上行的条件。第二，需求结构以官方部门购金为底盘。世界黄金协会数据显示，2022至2024年全球央行净购金量分别为1082吨、约1050吨、1045吨，连续三年超千吨。中国、波兰等国持续购金，中国央行购金节奏与金价呈反向特征，更多提供长期需求与回调托底；其他国家央行购金受美元信用与储备环境制约，持续性不确定。黄金ETF在2026年再度净流出，但价格维持强势，说明本轮核心驱动已脱离ETF资金流，官方部门购金构成更稳定的需求支撑。第三，货币政策存在选举周期特征。美联储在大选与中期选举年常呈现上半年偏紧、下半年边际宽松的节奏，2026年新任主席的鹰派表态短期压制降息预期，但若下半年经济与就业走弱，政策仍有转松空间，对黄金构成边际支撑。第四，能源价格是通胀的重要推手。原油通过交通、生产与供应链渠道向CPI多分项传导，WTI同比与CPI能源分项高度相关；美国战略石油储备处于1983年以来低位，原油日产量提升空间有限而消费长期在2000万桶/日上下，供需缺口支撑油价。报告复盘20世纪70年代三轮滞胀，指出彼时黄金、原油在石油危机中整体表现较优，1979至1980年滞胀最严重阶段金价大涨111.6%，凸显黄金的抗通胀与避险属性，在物价与增长背离的环境中具备特殊的资产角色。报告以事实性方式列示了货币政策变化、流动性波动与数据偏差等不确定性，供读者独立判断，强调上述历史参照仅为概率性参考而非确定性结论。 从更长的定价视角，报告强调黄金的供给弹性不足：矿产金年均增量有限、回收金受价格与废料可得性约束，使需求侧尤其是官方部门的边际购金对价格更具解释力。当前宏观组合呈现增长放缓与通胀黏性并存的特征，与历史上滞胀环境有可比之处，但两轮周期的驱动结构并不相同，不能简单套用历史幅度。报告以事实性数据呈现货币政策、能源价格与购金节奏等变量，提醒名义与实际利率的阶段性变化、第三方统计口径差异以及流动性环境的突发冲击，均可能改变短期价格轨迹，相关判断应建立在多维信息交叉验证之上。 从资产属性看，黄金不同于权益与信用债券，其本身不生息、无信用风险，价值更多体现在购买力保全与系统性风险对冲，因此在美元信用讨论升温与地缘不确定性上升的阶段，容易被纳入长期储备与多元配置考量。报告梳理的央行购金数据表明，官方部门的需求具备跨周期、低频率的特征，与ETF所代表的居民端资金形成互补；当二者方向相反时，官方购金往往对价格构成更平滑的托底。需要强调的是，上述讨论均基于已披露统计与历史规律，报告未对任何未来价格水平作出承诺，读者应结合自身风险框架与最新宏观数据审慎理解。